Analiza techniczna po raz kolejny pokonała obligacje korporacyjne

Dzisiaj powracam do tematu powiązania obligacji korporacyjnych i analizy technicznej. Okazja jest niebanalna, gdyż po raz kolejny okazało się, że niepokojące sygnały, które dostrzegłem na wykresie uchroniły mnie od przykrych konsekwencji utraty zdecydowanej większości zainwestowanych w dane papiery środków.

Moja (i kolegi) przygoda z obligacjami spółki PCZ S.A.

Obligacje spółki PCZ S.A. (PCZ1015) kupiłem w sierpniu 2013 roku, czyli dość dawno temu. Kupon wynosił 11% i był stały, co stawiało te papiery w całkiem niezłej pozycji pod kątem atrakcyjności inwestycyjnej. Jednak wysokie stopy zwrotu zazwyczaj niosą ze sobą porcję ryzyka i tak też było w tym przypadku.

Na temat tych obligacji rozmawiałem z jednym z kolegów, który miał serię PCZ0615. Wiem, że posiadał te papiery i to na zdecydowanie większą kwotę niż ja. Dopóki sytuacja była pod kontrolą, wymienialiśmy się tylko luźnymi uwagami na temat tych obligacji. Sprawy zaczęły przybierać nieciekawy obrót na początku marca 2015, kiedy to cena spadła do ok. 95 punktów. Ja sam kupowałem je po 102 punkty, więc taki ruch był dla mnie bardzo niepokojący. Nie szukałem przyczyn takiego zachowania tych obligacji, ale postanowiłem je jak najszybciej sprzedać. Transakcja została zrealizowana w okolicy własnie 95 punktów, co było poziomem mało atrakcyjnym.

Pamiętam, że rozmawiałem wtedy z kolegą i powiedziałem mu o mojej decyzji sprzedażowej. On stwierdził, że jednak papiery będzie trzymał dalej, gdyż to wahnięcie nie powinno mieć znaczenia. Kilka dni później, kiedy kurs wrócił w okolice 100 punktów, wydawało się, że to jednak on miał rację.

Sytuacja przybrała jednak inny wyraz kilka dni temu, kiedy dotarła do mnie wiadomość, że PCZ S.A. nie wykupił czerwcowej serii obligacji i nie wypłacił odsetek od sześciu innych serii, a także złożył wniosek o ogłoszenie upadłości. Sprawdziłem kurs papierów i okazało się, że ostatnie transakcje zawierane były w okolicach 86 punktów. Tak przedstawia się wykres serii PCZ1015:

Co zrobisz, jeśli jutro skończy się hossa?

Wyobraź sobie, że jutro mamy ostatni dzień hossy. Nie ważne, skąd to wiesz, niech będzie że mówią Ci to wszystkie wskaźniki i cały warsztat analityczny, z którego korzystasz. To silne przekonanie stawia Cię w sytuacji, w której musisz odpowiedzieć sobie na pytanie: co będę robił przez 2 lata nadchodzącej bessy.

Dla wielu inwestorów opisana wyżej sytuacja jest trudna do wyobrażenia. Bo jak to, akcje nie będą już rosły? Oczywiście, że będą, ale dopiero wraz z początkiem kolejnej hossy. Dzisiaj takie rozważania są jeszcze teoretycznymi dywagacjami, ale, jak pisałem to kilka tygodni temu, najbliższe pół roku może pokazać, że trend wzrostowy faktycznie jest już w dojrzałej fazie, co obrazuje przywoływany już wykres:

Niezależnie od tego, jak oceniamy przyszłą koniunkturę, aktualnie panuje trend wzrostowy. Lecz on w pewnym momencie się skończy i przyjdzie nam zmierzyć się z koniecznością podjęcia kilku ważnych decyzji.

Które akcje sprzedać?

Odpowiedź na to pytanie powinniśmy znać już dzisiaj. Kiedy kupowaliśmy dane spółki musieliśmy mieć co do nich określone plany. Jeśli były to spółki spekulacyjne, których głównym zadaniem było wzrosnąć, abyśmy mogli sprzedać je drożej, trzeba je będzie najpewniej usunąć z portfela. Zrobi to zapewne kroczący stop loss lub inna metoda, którą stosujemy dla ochrony zysków.

Inne spółki kupowaliśmy być może dla dywidendy. Wtedy musimy ocenić, czy podmioty te są na tyle silne, aby warto było czekać z nimi przez cały okres gorszej koniunktury. Być może zaszła w ich kondycji jakaś zmiana, która może przesądzić o tym, że jednak zdecydujemy się je sprzedać? A może posiadamy na tyle regularne pakiety akcji, że warto jest postawić na zabezpieczenie ich cen kontraktem terminowym, jeśli ten jest dostępny? Wtedy owszem, poniesiemy koszty rolowania zabezpieczenia, ale w ten sposób mniej więcej utrzymamy cenę, przy której zdecydowaliśmy się na zastosowanie kontraktów.

Co umiem innego?

Jest to podstawowe pytanie, przed którym staniemy, a odpowiedź na nie musimy znać już dzisiaj. Bo przecież ciągle duża część inwestorów ogranicza się do rynku akcji lub papiery te stanowią rdzeń ich portfeli. Jeśli ta część naszych aktywów będzie się zachowywała dużo słabiej, musimy znaleźć dla nich alternatywę, jeżeli nie jesteśmy gotowi do przeczekania trudnego czasu.

W sytuacji, jeśli już dzisiaj inwestor dywersyfikuje swoje działania między kilka klas aktywów, najczęściej wybór jest prosty. Zwyczajnie zintensyfikuje swoje działania na tym polu, zwiększy pozycje i w ten sposób zrekompensuje sobie straty. A co, jeśli opieramy się tylko na akcjach?

Wtedy niezbędne jest przygotowanie się do nowych instrumentów, do tej pory niewykorzystywanych. I nie jest oczywiście tak, że zaczynamy swoją działalność na nowej dla nas części parkietu i od razu stajemy się w tym dobrzy. Uzyskanie długotrwałej przewagi w czymś, czym się do tej pory nie zajmowaliśmy, wymaga prawie tak wiele pracy, jak nauka inwestowania w akcje. Owszem, znamy podstawy funkcjonowania rynku, ale zarabianie na nim to już zupełnie inna sprawa.

I dlatego należy już dziś rozglądać się za nowymi polami, na których możemy się za jakiś czas odnaleźć.

Jakie instrumenty wybrać?

Być może część z inwestorów przesiądzie się na obligacje, zwłaszcza korporacyjne. W końcu papiery te kojarzą się z bezpieczną przystanią, więc wydaje się to dobrym wyborem. Trzeba jednak pamiętać, że w czasie spowolnienia gospodarczego duża część przedsiębiorstw odczuje większe lub mniejsze problemy. Zapewne część z nich okaże się niewypłacalna i nie wykupi papierów, przez co my stracimy całość lub zdecydowaną większość zainwestowanych środków. Nie powinno nas to jednak odstraszać od rynku obligacji, gdyż oferowane przez nie oprocentowanie w połączeniu z odpowiednią selekcją spółek i monitorowaniem sytuacji w czasie posiadania papierów pozwala na uzyskanie bardzo dobrych wyników.

Kontrakty terminowe są z pewnością dobrą alternatywą dla rynku akcji. Możliwość grania zarówno na wzrosty, jak i na spadki sprawia, że nie musimy czekać poza parkietem w chwilach gorszej koniunktury. Co więcej, jeśli uda nam się sprawnie posługiwać tymi instrumentami i zbudować zarabiający system, możemy po pewnym czasie zrezygnować zupełnie z akcji. Skoro bowiem osiągamy wysokie stopy zwrotu niezależnie od koniunktury, to czemu mielibyśmy poświęcać dodatkowy czas na analizowanie spółek.

Podobnie wygląda sytuacja z opcjami, tyle tylko, że one tworzą zupełnie inny wymiar inwestowania. Można powiedzieć, że dopiero w okresie spadków na giełdzie niektóre strategie nabierają rumieńców, pozwalając na uzyskiwanie bardzo wysokich stóp zwrotu. Co więcej, można z powodzeniem używać opcji do zabezpieczenia posiadanego portfela akcji, uzyskując w ten sposób ochronę przed spadkami.

Oddzielną historią jest rynek forex. Tutaj również możemy handlować niezależnie od panującej koniunktury. Zaletą forexu jest szybki, łatwy i przede wszystkim tani dostęp do nie tylko walut, ale również surowców i innych produktów będących przedmiotem obrotu na międzynarodowych rynkach. Dzięki temu nie jesteśmy zależni od jednego cyklu hossa-bessa lub jego odwrotności na walutach, ale otrzymujemy ekspozycję na aktywa trendujące zupełnie inaczej, bo uzależnione od właściwych sobie czynników.

Kolejnym i chyba ostatnim już pomysłem są różnego typu dobra kolekcjonerskie. Sam mam doświadczenie ze srebrnymi monetami emitowanymi przez NBP w celach kolekcjonerskich i mogę powiedzieć, że jest to całkiem niezły pomysł, o ile faktycznie wiemy co robimy. W tym wypadku rynek jest niepłynny (sporadyczne transakcje) oraz niestandaryzowany. Oznacza to, że nie ma dwóch takich samych dzieł sztuki, numizmatów czy skrzynek whisky. Dlatego trzeba być ekspertem, żeby umieć się poruszać w tym świecie i samodzielnie oceniać, czy posiadamy niezbędne umiejętności, czy też nie. A jeśli popełnimy błąd, nie ma mowy o ciasnym stop lossie. Sprzedaż, jeśli ma być szybka, będzie też tania.

Podsumowanie

Co łączy wszystkie powyższe sposoby inwestowania? Nie tylko fakt, że mogą one być atrakcyjne w czasie bessy na giełdach, ale właśnie przeciwieństwo myślenia w ten sposób: mogą one dać nam zarobić niezależnie od rynków akcji. Możemy nabywać doświadczenie, zarabiać oraz dywersyfikować swój portfel również w czasie hossy, a z jej końcem tylko przenieść aktywa na inny rynek.

Oczywiście nie twierdzę, że trzeba równocześnie eksplorować wszystkie te obszary. Wystarczająco trudno jest opanować zarabianie na jednym z instrumentów, żeby rozdrabniać swój czas między kontrolowanie bardzo złożonego portfela w tym samym czasie. Jednak myśląc o przyszłych spadkach, niezależnie od tego, czy nastąpią za rok, czy za miesiąc, warto mieć w zapasie plan B. A o tym trzeba decydować już teraz.

Wykres Admiral Boats pogonił z portfela IKE ich obligacje

Macie już może konto IKE? Jeśli nie, zdecydowanie powinniście się zastanowić nad założeniem rachunku w ramach trzeciego filaru. Niezależnie od tego, czy wierzycie w ZUS czy nie, maklerskie konto IKE jest dobrym rozwiązaniem do dokonywania codziennych transakcji na GPW, jeśli nie będą one dotyczyły instrumentów pochodnych.

W moim portfelu IKE nastąpiło ostatnio małe przetasowanie. Posiadałem od pewnego czasu obligacje Admiral Boats zapadające w kwietniu 2015 roku. Można powiedzieć, że w zasadzie o nich na kilka miesięcy zapomniałem. Ostatnio jednak rzuciłem okiem na wykres tej spółki, która szczęśliwie jest notowana na GPW i zobaczyłem coś takiego:

Jak widzicie spółka, która przed rokiem kosztowała ok. 1 zł za akcję, dziś notowana jest w cenie 1/4 tej wartości. Wykres znajduje się w zdecydowanym trendzie spadkowym i nic nie zapowiada jakiejś bardziej optymistycznej zmiany na tym walorze.

Inwestorzy z Catalyst nie mają powodów do otwierania szampana - wpis gościnny

Dziś publikuję tekst autorstwa dobrze Wam znanego Kamila Gemry, eksperta w dziedzinie obligacji korporacyjnych i rynku Catalyst. Zapewne macie jeszcze w pamięci wywiad, którego mi udzielił kilka miesięcy temu. Dzisiaj w felietonowej formie porusza on istotne kwestie i obawy związane z rozpoczynającym działalność Instytutem Analiz i Ratingu (IAR) warszawskiej GPW.

Obligacje korporacyjne i rynek Catalyst - wywiad z Kamilem Gemrą [cz. 2]

Nadszedł czas na drugą część wywiadu z Kamilem Gemrą. Jeśli ktoś jeszcze nie miał okazji czytać pierwszej jego części, zdecydowanie do tego zachęcam, ponieważ jest kilka odwołań do wcześniejszych fragmentów rozmowy.

Kilka słów komentarza zamieszczę pod wywiadem. A zatem zaczynamy!

źródło: www.mastersoftrivia.com

W jednej z poprzednich odpowiedzi wspomniałeś o stopie zwrotu rzędu 100%. Rozumiem, że wiąże się to z kupowaniem obligacji po cenach niższych od 90% i jest to rozwiązanie wyłącznie dla inwestorów świadomych tego, co robią?

Tak, jest to zdecydowanie rozwiązanie dla osób pewnych swoich działań i są oni już bardziej spekulantami niż inwestorami. Działa tutaj podobny mechanizm, co na rynku akcji i właśnie nieefektywność rynku Catalyst sprawiła, że te papiery są wyceniane tak nisko, podczas gdy w spółce nie dzieje się nic złego. Zdecydowanie nie polecam takiego podejścia inwestorom początkującym, gdyż nie będą oni czuli ryzyka towarzyszącego takim transakcjom. Jest to rozwiązanie dla doświadczonych inwestorów, dla których stopa zwrotu 20% w kilka tygodni nie robi wrażenia, niezależnie od tego, czy jest to zysk czy strata. Oni zwyczajnie taką mają strategię i z tego też można utrzymywać się na giełdzie.

Co ma zrobić początkujący inwestor, jeśli nie potrafi samodzielnie przeprowadzić analizy finansowej danej spółki? Tak jak wspomnieliśmy, spółki duże i rozpoznawalne?

Dokładnie tak. Gdyby teraz LPP S.A. emitowało obligacje to możemy w każdej chwili sprawdzić, co się dzieje z kursem akcji, a z drugiej strony każdy widzi, co się dzieje w Reserved i ich sklepach. Spółki potrzebują długu i to jest normalne. Spotykam się z opiniami, że na rynku obligacji jest jakaś bańka, bo pojawia się tyle nowych serii, że to musi być coś podejrzanego, a tymczasem wcale tak nie jest. Patrząc na stosunek wartości obligacji do PKB w Polsce (ok. 4% PKB) i porównując tę wartość z rynkami zagranicznymi, gdzie niekiedy są to wartości dwucyfrowe to widzimy, ile jeszcze mamy do nadrobienia.

Jest pewien wykres publikowany przez Fitch Ratings dotyczący rynku papierów dłużnych i widać na nim strzał w górę, który miał miejsce w chwili startu rynku Catalyst w Polsce. Każdy podmiot gospodarczy potrzebuje długu, gdyż nie opłaca się zarządzać wyłącznie kapitałem własnym. Dług jest konieczny do osiągnięcia korzyści z efektu dźwigni finansowej. I dlatego właśnie nie uważam, aby na rynku była jakakolwiek bańka, gdyż nawet duże firmy potrzebują obligacji, a zamiast iść do banku mogą zwrócić się w celu dywersyfikacji do inwestorów indywidualnych.

Kupując obligacje, lepiej jest nabywać papiery o bliższym czy dalszym terminie wykupu? Czy możliwość lepszej oceny kondycji emitenta w krótszym okresie ma tu duże znaczenie?

Tutaj dużo zależy od strategii. Czy inwestor kupuje i trzyma do zakupu, czy też sprzedaje papiery i kupuje w to miejsce inne. Znam inwestora który kupuje obligacje tuż po wprowadzeniu do giełdowego obrotu, trzyma ok. 3 kwartały i sprzedaje, kupując następne.

Trudno jest odpowiedzieć na to pytanie. Można się zainteresować obligacjami o dwuletnim terminie wykupu, które są zdecydowanie najpopularniejsze. Trzylatki to już dłuższa inwestycja, ale wszystko zależy od naszej strategii. Można kupić papiery tuż przed wykupem, ale pytanie, czy uda nam się na nich zarobić tyle, ile byśmy chcieli. Roczna stopa zwrotu musi być podzielona przez pół, a koszty transakcyjne mogą znacząco osłabić wynik inwestycji.

No właśnie. Czy lepiej jest sprzedawać obligacje wcześniej, czy też czekać do wykupu? Czy któraś ze strategii jest tutaj lepsza, bezpieczniejsza?

Jest to kolejne trudne pytanie. Zwróciłbym uwagę na kluczowy parametr, jakim jest kurs tych obligacji. Jeśli kupimy obligację za 102%, to wiemy, że podmiot wykupujący obligację zapłaci nam tylko 100%. Być może jeśli potrzymamy ją 2-3 kwartały to sprzedamy ją za 102%, a może nawet za 103%. Czasami warto jest tu pospekulować.

Natomiast jeśli kupimy obligacje blisko ich ceny nominalnej, a spółka wyemitowała kolejne serie i wiemy, że będzie miała środki na ich wykup i jednocześnie spółka posiada dobre perspektywy to nic nie stoi na przeszkodzie, aby je trzymać do wykupu. Zaoszczędzimy też na kosztach transakcyjnych. Mówimy to o zysku rzędu kilku procent w skali roku, a więc mimo różnych stawek prowizji w poszczególnych domach maklerskich, musimy na to zwracać baczną uwagę. Tu nie jest tak, jak na rynku akcji, gdzie przy oczekiwaniach na zysk rzędu 30% te 0,25% na transakcję nas bardzo nie interesuje. Na rynku obligacji jest to jeden z kluczowych parametrów i jeśli będziemy ciągle tymi obligacjami obracać to nikt oprócz domu maklerskiego nie będzie szczęśliwy z tych inwestycji.

Jeszcze w temacie strategii, spotkałem się z zarzutami mniejszych inwestorów w stosunku do osób o zasobniejszych portfelach, które kupują papiery w emisji pierwotnej po cenie nominalnej i szybko sprzedają je na rynku po cenie np. 102, a następnie powtarzają cały manewr. Jest to oczywiście normalna strategia, ale czy są jakieś głosy w środowisku na ten temat?

Jest to jedna ze strategii i jeśli tą stopę zwrotu zrealizujemy w ciągu miesiąca, a następnie przełożymy na stopę roczną to jest to już poważne obracanie finansami i w grę wchodzą też całkiem wysokie stopy zwrotu. Nawiążę tu do tematu o którym mówiłem wcześniej, że ofert prywatnych powinno być jak najmniej, aby jak w przypadku PTI S.A., każdy miał możliwość zapisania się i nie będzie sytuacji, że ktoś zarobi a inni nie. Unikniemy sytuacji w których inwestorzy indywidualni z jednej strony mieli barierę wejścia, gdyż nie wszyscy mieli kwotę 50 tys. zł na minimalny zapis, a z drugiej strony nie każdy wiedział, że taka oferta będzie miała miejsce. Wszyscy powinni dysponować równym dostępem do informacji.

Poruszmy temat zabezpieczenia obligacji oraz tego, na ile oferowane zabezpieczenia są realne. Zabezpieczenie 100% wartości emisji na nieruchomości, w sytuacji gdy trzeba pokryć koszty postepowania upadłościowego, spłacić wierzycieli uprzywilejowanych oraz zaoferować dyskonto w celu spieniężenia nieruchomości, może okazać się absolutnie niewystarczające. Mamy też zabezpieczenia na majątku osobistym większościowych akcjonariuszy poprzez poddanie się egzekucji w akcie notarialnym. Na ile są to realne zabezpieczenia oraz czy były przypadki, w których zabezpieczenie uruchomiono, a sprawa jest na tak zaawansowanym etapie, aby możliwe było stwierdzenie, ile procent wartości obligacji faktycznie wypłacono jej posiadaczom?

Zaczynając od końca, przypadkiem w którym zabezpieczenie jest zdecydowanie wyższe niż wartość obligacji jest spółka TimberOne S.A., która ogłosiła upadłość w marcu. To będzie bardzo ciekawy przykład, ale od marca minęło już ponad pół roku i nadal niewiele wiadomo. W tym przypadku zabezpieczeniem jest kilkanaście hektarów działki budowlanej w województwie lubelskim i teraz pojawia się kilka zagadnień. Czy tę działkę uda się sprzedać i ewentualnie za jaką cenę. To będzie jeden z przykładów, na ile zabezpieczenie obligacji jest realne.

Oczywiście lepiej jest posiadać obligacje zabezpieczone, ale często trudno jest sprawdzić realność takiego zabezpieczenia. Ja jako inwestor indywidualny posiadający obligacje o wartości 3 tys. zł nie pojadę do Biłgoraju i nie sprawdzę czy to jest faktycznie działka budowlana, na której można wybudować tartak, czy też jest to kilkanaście hektarów w szczerym polu. To jest bariera, której inwestor indywidualny nie jest w stanie przeskoczyć. Podobnie gdy mamy zabezpieczenie na 200% wartości emisji na nieruchomości w postaci kamienicy. Dopóki się tam nie wybierzemy, nie wiemy czy jest to okazały budynek, czy rudera, której nie da się dobrze sprzedać.Moim zdaniem zabezpieczenie działa głównie na emitenta, który może coś stracić i przez to będzie się starał zaspokoić wierzycieli.

Problemem jest też to, że wiele firm nie ma majątku, na którym możliwe byłoby udzielenie zabezpieczenia. Ktoś prowadzi działalność handlową, posiada kilka komputerów, dwa auta w leasingu i wynajmowany magazyn, więc nie ma na czym zabezpieczyć obligacji. I to wcale nie znaczy, że jest to zła firma. Ona też potrzebuje długu, jak każdy taki podmiot.

Teraz będzie emisja Bloober Team S.A., firmy produkującej gry. Po raz pierwszy słyszałem o formie zabezpieczenia na rachunku escrow. Firma ta potrzebowała pieniędzy na wyprodukowanie gry i teraz 50% wpływów z gry będzie deponowane na rachunku escrow, który będzie stanowił narastające zabezpieczenie dla tej emisji. Jest to ciekawy sposób zabezpieczenia pasujący do działalności, jaką jest produkcja gier. Jest to mechanizm podobny do spółek deweloperskich, które emitują obligacje, a następnie finansują wypłatę odsetek i wykup obligacji z wpływów ze sprzedaży mieszkań.

Jakie kroki musi podjąć posiadacz 3-5 obligacji, jeśli one nie zostaną wykupione w terminie? Wiadomo, że potrzebne jest tutaj zaangażowanie inwestora, zarówno czasowe, jak i prawne. Czy jeśli nie podejmie żadnych działań to też zostanie z urzędu uwzględniony w podziale sumy przypadającej obligatariuszom?

Czy zostanie uwzględniony z urzędu nie wiem. Natomiast przede wszystkim powinien odszukać innych obligatariuszy, którzy znaleźli się w podobnej sytuacji. Samo złożenie wniosku o upadłość kosztuje 1000 zł. Ale jeśli obligatariusze się zorganizują, a robią to głównie na forum Stocktwatch.pl, to po rozłożeniu na wszystkich koszty te nie są już tak wielkie. Dlatego ważne jest, aby znaleźć inne osoby w podobnej sytuacji i nie znam innego miejsca niż nasze forum, na którym ci inwestorzy się zbierają.

Ważny jest również koszt czasowy. Jeśli posiadacz trzech obligacji pracuje to nie będzie przez pół roku kontaktował się z prawnikami i samodzielnie pilnował całego procesu odzyskiwania należności. Nie jest to może rada szczególnie odkrywcza, ale znalezienie innych jest bardzo praktycznym rozwiązaniem.

Podobny problem jest z Gantem, gdzie niektórzy liczą na uruchomienie zabezpieczenia i sprzedaż majątku spółki. Trzeba pamiętać, że cała procedura trwa i nie jest to kwestia kilku tygodni, ale raczej mówimy o kilku kwartałach zanim dowiemy się, czy ktoś odzyskał jakieś środki i ewentualnie ile odzyskał. Dlatego też wracamy do poruszanego już zagadnienia, że inwestor jest jak saper, jeśli się pomyli oznacza to, że ma kłopoty i odzyskanie środków wcale nie będzie łatwe ani szybkie.

Wróćmy w takim razie do cen obligacji. Jeśli nie znamy dokładnie sytuacji w spółce, a widzimy ceny spadające poniżej 95% to czy powinniśmy się już ewakuować z danego papieru?

Zawsze trzeba sięgnąć do fundamentów. Z drugiej strony możemy też czegoś nie wiedzieć na temat spółki. Czasem ujawnia się też pewna nieefektywność rynku Catalyst, jeśli ktoś trzema obligacjami złapał przeciwne zlecenie i zbił cenę niżej. Ale z pewnością czerwone światełko powinno nam się zapalić.

Widziałem na rynku obligacje Getin Banku S.A. notowane po cenie 99% lub niżej, a wcale nie uważam, żeby ten emitent miał problemy w danym momencie. Zapewne jakiś inwestor wychodził z inwestycji i akurat sprzedał większy pakiet, czym złapał dolne zlecenia. Dlatego zawsze patrzmy, jak to się stało, że cena spadła do danego poziomu.

Przejdźmy właśnie do płynności. Biorąc średnią obligację ze środka stawki, jakimi mniej więcej kwotami możemy w ciągu dnia obracać?

Myślę, że jest to kilkanaście tysięcy złotych. Ale bardzo trudno jest dokładnie określić wartość obrotu z uwagi na różnice między poszczególnymi spółkami. Nie więcej niż kilkadziesiąt tysięcy złotych na sesję i to jak jest dobry dzień. Dlatego warto jest się przyglądać emisji PTI S.A., gdyż upowszechnienie rynku pierwotnego może pozwolić uniknąć kupowania pakietu obligacji przez szereg sesji na rynku wtórnym, walcząc z brakiem płynności. Wtedy też wszyscy inwestorzy będą mieli równy dostęp pod względem informacji i kapitału do poszczególnych emisji.

Powoli zmierzając do końca naszej rozmowy, powiedz jak oceniasz perspektywy rynku Catalyst. Czy jesteśmy w fazie boomu, czy też moment ten mamy jeszcze przed sobą?

Z pewnością jest duże zainteresowanie rynkiem, tak ze strony emitentów, jak i ze strony inwestorów. Zapewne pomogą nam duże emisje, takie jak niedawna emisja obligacji Orlenu. I nie chodzi nawet o kupon, który w mojej ocenie był niezadowalający, ale o fakt, że temat ten pojawiał się w mass mediach. Obawiam się, że za chwilę pojawi się to w złym świetle z powodu Ganta, gdzie będzie się mówiło, że deweloper zbankrutował i ludzie stracili na obligacjach. Ale duże emisje na wzór Orlenu są nam potrzebne, aby robił się szum na temat tego rynku. Po drugie patrzmy na PTI i tego typu emisje, które stwarzają nowe możliwości i mogą zainteresować ludzi.

Ogólnie rzecz biorąc jestem optymistycznie nastawiony do rozwoju tego rynku. Uważam, że przed nami jest jeszcze wiele możliwości, tylko musimy trzymać standard, żeby nie stało się to co z rynkiem New Connect, gdzie w pewnym momencie pojawili się wszyscy, przez co spadła jakość podmiotów, a uczestnicy się zrazili. Tyle, że tam ludzie liczyli na zyski sięgające kilkuset procent, podczas gdy na Catalyst jest to kilka procent. Jeśli raz ktoś straci i się zrazi to więcej na ten rynek nie wróci. Giełda ma tutaj wielkie zadanie do spełnienia, żeby tych spółek pilnować.

Kolejną kwestią jest niezbędna edukacja i tu jest wielka praca u podstaw do wykonania, tak aby zachęcić ludzi do inwestowania. Ale podsumowując, uważam że jeszcze duże wzrosty czekają przed Catalystem.

Czy OFE wejdzie w rynek Catalyst i znacząco namiesza?

Myślę, że na razie jest to rynek zbyt płytki. Sądzę, że nikt tego nie wie. Jeśli 10% ludzi zdecyduje się na pozostanie w OFE to nie wiem, czy fundusze będą tak hurraoptymistycznie nastawione, żeby szukać obligacji korporacyjnych. A poza tym OFE nie wejdzie w emisje o wartości 5 mln zł i nie kupi obligacji o wartości 500 tys. zł, a takie mają limity i nie mogą przekroczyć 10% wartości emisji. OFE będzie mogło wejść w emisje o wartości kilkuset milionów i dla dużych spółek może to być interesujące rozwiązanie. Dla inwestora indywidualnego, jeśli takie coś nastąpi, będzie to niezauważalne i bez znaczenia.

Gdzie osoby zainteresowane tą tematyką mają szukać informacji?

Z pewnością na stronie GPW Catalyst, która może nie jest idealna, ale można tam znaleźć bardzo dużo informacji i dokumentów związanych z emitentami czy poszczególnymi seriami obligacji. I nie ukrywam, trzeba wejść na Stockwatch.pl, gdzie bardzo dużo piszemy o tych obligacjach. Mamy bardzo aktywne forum, gdzie inwestorzy dyskutują i uważam, że bardzo ważne jest, aby mieć kontakt z innymi obligatariuszami. Widzę, że ludzie pilnują, czy odsetki są wypłacane na czas etc. Znam też stronę Obligacje.pl Emila Szwedy, mimo że serwis jest nastawiony głównie na sprzedaż obligacji, ale jest też tam wiele przydatnych informacji. Pisze on tylko o obligacjach, co sprawia, że informacje te są skoncentrowane.

Jest też wielu blogerów którzy piszą o obligacjach. Może nie są to wyłącznie blogi poświęcone tej tematyce, ale ujmują zagadnienie z nieco innej strony, co też jest wartością, a ponadto przekierowuje zainteresowane osoby do szukania informacji w innych miejscach, a tego szerokiego zainteresowania nam brakuje.

Problemem jest też to, że nie przypomnę sobie od razu chociażby dziesięciu stron poświęconych tematyce obligacyjnej. Duże serwisy finansowe raczej mało poświęcają tu miejsca, głównie jeśli ktoś nie wykupi obligacji. Wydaje mi się, że przede wszystkim forum jest cennym źródłem informacji, bo tam też są zamieszczane analizy spółek, a mało osób się zna na analizie finansowej. Zawsze warto jest chociażby porównać swoje zdanie ze zdaniem kogoś innego, zwłaszcza że są to analizy obiektywne.

Czy kolejne serwisy się pojawią? Nie wiem, czy jest na to miejsce, ponieważ jest bardzo trudno zrobić dobry serwis o obligacjach, jeśli nie jesteśmy pośrednikiem w ich sprzedaży. To jest złożony temat i nie zajmą się tym główne serwisy, gdyż do tego trzeba też mieć odpowiednią wiedzę.

.....

To tyle, jeśli chodzi o wywiad. Chcę bardzo podziękować Kamilowi, że zgodził się porozmawiać i przekazać wiele bardzo cennych uwag, które z pewnością pozwolą wielu z nas spojrzeć z nieco innej perspektywy na rynek Catalyst.

Widzę, że mój rozmówca zagląda do komentarzy zostawionych pod pierwszą częścią wywiadu, więc radzę zwrócić na nie uwagę, znajdziecie tam interesujące rzeczy.

Jeśli chcecie policzyć rentowność obligacji, sprawdźcie kalkulator, a jeśli szukacie prawdziwej kopalni aktualnych informacji o obligacjach korporacyjnych, wskoczcie na dedykowane forum StockWatch.pl. Znajdziecie tam Kamila, a także wiele innych osób koncentrujących swoją uwagę na obligacjach.

To dopiero drugi wywiad, który pojawił się na blogu. Jak zwykle proszę o sygnał, co o tym myślicie i czy chcecie więcej takich rozmów.

Obligacje korporacyjne i rynek Catalyst - wywiad z Kamilem Gemrą [cz.1]

Nieczęsto zdarza mi się publikować wywiady. Z tego, co pamiętam mam na koncie w zasadzie tylko ten z Bartkiem Szymą, który możecie odsłuchać na YouTube. Tym razem też mam dla Was coś dużego, ponieważ na udzielenie wywiadu zgodził się Kamil Gemra - chyba najbardziej znana twarz obligacji korporacyjnych w Polsce.

W zasadzie całkiem ciekawie to wyszło, gdyż pomysł narodził się w trakcie październikowej konferencji Skuteczny Inwestor i w od razu przeszedł do fazy realizacji, gdyż już cztery dni później miałem gotowe nagranie. Trochę mi się zeszło ze spisywaniem wszystkiego na formy tekstowej, ponieważ uznaliśmy, że taka będzie lepszym rozwiązaniem. Wyszło tego całkiem sporo, dlatego też wywiad zostanie opublikowany w dwóch częściach.

Dla osób, które jeszcze nie wiedzą, kim jest mój rozmówca, przedstawia się on następująco:

Kamil Gemra, menadżer ds. rozwoju StockWatch.pl. Aktywny inwestor na rynku Catalyst od jego uruchomienia. Współpracuje zarówno z inwestorami jak i emitentami obligacji. Od 2012 r. doktorant SGH zajmujący się tematyką pozyskiwania kapitału poprzez emisje obligacji. 

I żeby już nie przynudzać, przechodzimy do samego wywiadu.

Radosław Chodkowski: Czy rynek obligacji jest dla wszystkich i czy może on stanowić porównywalną alternatywę dla lokat w czasach niskich stóp procentowych. Czy może jest to zupełnie inny wehikuł finansowy i nie jest dla przeciętnego Kowalskiego?

Kamil Gemra: Jest to trudne pytanie, ponieważ rynek obligacji jest obecnie bardzo szeroki i emitentów jest również wielu. Gdybyśmy rozmawiali dwa lub trzy lata temu mógłbym powiedzieć, że zdecydowanie nie jest dla wszystkich, gdyż emitentów było kilkunastu, w tym prym wiódł np. Gant.  Gdybym wtedy powiedział, że jest to rynek stanowiący alternatywę dla lokat, nie mówiłbym prawdy, mimo że wcale tak nie uważałem. Jednak w tej chwili jest tam tyle papierów, tylu solidnych emitentów, że zdecydowanie jest to rynek dla wszystkich.

Przypomnijmy tylko wachlarz dostępnych instrumentów.  Weźmy chociażby banki spółdzielcze. Są to trochę zapomniane papiery, a ja uważam, że to jest błąd, że inwestorzy nie zwracają uwagi na te podmioty, gdyż są to instytucje nadzorowane przez Komisję Nadzoru Finansowego. Poza tym zdecydowana większość banków spółdzielczych, które wyemitowały obligacje na rynku Catalyst jest w dobrej kondycji finansowej. W ich przypadku pytanie podstawowe dotyczy wskaźników wypłacalności. Nawet jeśli są trochę niższe niż średnia dla całego sektora, to czy oferowane premie są adekwatne do ryzyka, które ponosimy jako inwestorzy. Uważam, że jest tam wiele obligacji, które dają za mało zarobić, ale są liczne obligacje banków spółdzielczych, które pozwalają na bardzo dobry zarobek, z pewnością większy niż na lokacie.

Ponadto jeśli przypomnimy sobie ofertę obligacji Orlenu to też był to pewnego rodzaju substytut lokat i takie oferty wielkich koncernów będą się pojawiać. To jest właśnie przykład, że rynek obligacji jest dla każdego, ale nie wszystkie obligacje są adekwatne dla wszystkich inwestorów.

R. Czyli twoim zdaniem obligacje np. Orlenu cechują się na tyle zbliżonym ryzykiem, że można by je było traktować, jako substytut lokat?

K. Zdecydowanie tak. Uważam, że posiadają one porównywalne ryzyko do lokat.

R. Skoro poruszyłeś temat obligacji spółdzielczych to powiedzmy, czy były przypadki problemów ze spłatą zobowiązań lub też obawy o wypłacalność tego typu emitentów?

K. Z tego co pamiętam była jedna sytuacja, ale dotyczyła ona gminy, w której wynikało to z błędu ludzkiego, gdzie osoba odpowiedzialna zapomniała złożyć dyspozycję przelewów. Nie było raczej sytuacji, w której banki spółdzielcze miałyby problemy z wykupem obligacji. Pamiętajmy, że są to instytucje nadzorowane przez KNF i wydaje się, że sektor bankowy w Polsce jest w dobrej kondycji, ale zdecydowanie zalecam analizę selektywną. Są to małe podmioty i nie znamy dokładnej struktury ich portfela kredytowego, co oznacza, że nawet jeśli bank w tej chwili nie ma problemów to wcale nie oznacza, że nie będzie ich miał za pół roku, gdy jeden duży kredytobiorca przestanie płacić. Ale są też banki jak BPS, czy też Podkarpacki Bank Spółdzielczy, czyli giganci bankowości spółdzielczej, a wcale nie są to obligacje słabo oprocentowane.

Problemem może być spread, który się pojawia w karnecie, gdyż nominalne oprocentowanie obligacji może być zachęcające, ale trudno jest je kupić w odpowiednio atrakcyjnej cenie, a z pewnością nie kupi się ich w większej liczbie. To jest jeden z problemów rynku Catalyst i o nim pewnie jeszcze będziemy dziś rozmawiać.

R. Pytam o te banki spółdzielcze, ponieważ kiedyś rozmawiałem z prezesami kilku z nich i zawsze podkreślali, że posiadają bardzo zdrowe portfele kredytowe, a kredyty zagrożone stanowią ich marginalną część.

K. Zgodzę się z tobą, ponieważ trzeba zwrócić uwagę na specyfikę banków spółdzielczych. Najczęściej mieszczą się one w małych społecznościach lokalnych, gdzie często prezes banku spółdzielczego zna kredytobiorcę i wie, w jakiej znajduje się on kondycji i czy faktycznie buduje jakąś niewielką fabrykę w tej miejscowości, czy też nie. Wynika to ze specyfiki bankowości spółdzielczej.

R. Jakie realne stopy zwrotu można osiągnąć na rynku Catalyst, nie eksponując się nadmiernie na ryzyko? Wiemy że górne granice oprocentowania sięgają nawet 20%, ale czy jest to przedział 7-8%, czy może nawet 12%?

K. Jeśli mówimy o oprocentowaniu netto to bez nadmiernego ryzyka 5-6% jest dobrym wynikiem. Mam nadzieję, że przejdziemy też do pytania o rynek pierwotny tych obligacji, bo to jest też spory problem. Rynek Catalyst ma swoje wady w postaci płynności, a także spreadów między zleceniami kupna i sprzedaży w karnecie. Ale z pewnością 5-6% netto jest wynikiem realnym.

Jestem propagatorem wykorzystania indywidualnego konta emerytalnego (IKE) do inwestowania na rynku Catalyst, ponieważ rynek ten ma jeden podstawowy problem wynikający z ustaw podatkowych. Podatek od odsetek płaci ten, kto w danym momencie ma te odsetki i jeżeli ktoś kupił obligację dzień przed ustaleniem prawa do odsetek to może się okazać, że jest stratny już na starcie, ponieważ musi zapłacić podatek za wszystkich poprzednich posiadaczy tego papieru. I jest to de facto problem podwójnego opodatkowania, ponieważ ci którzy poprzednio mieli tą obligację, będą mieli ten podatek ujęty w Pit 8C, który wysyła biuro maklerskie. Zaburza to liczenie rentowności obligacji. W serwisie StockWatch.pl przez rok pracowaliśmy nad zbudowaniem kalkulatora rentowności netto i było to trudne zadanie. Samodzielne policzenie rentowności netto obligacji jest jeszcze trudniejsze, dlatego też aby wyeliminować ten problem, zachęcam do skorzystania z IKE, gdyż tam podatku się nie płaci i wtedy rentowność brutto jest naszą rentownością netto. Możemy przy tym wykorzystać magię procentu składanego i wielokrotnie obracać tymi pieniędzmi, gdyż wcale nie jest powiedziane, że musimy trzymać oszczędności do uzyskania uprawnień emerytalnych. Wypłacając pieniądze wcześniej zapłacimy podatek, ale będzie to i tak korzystniejszym rozwiązaniem niż obracanie obligacjami przez zwykły rachunek maklerski. Sam stosuję to rozwiązanie i mogę zapewnić, że ono działa.

R. Skoro już jesteśmy przy IKE to powiedzmy o innych korzyściach pośrednio wynikających z ochrony podatkowej, czyli z możliwości kupna obligacji wtedy, gdy posiadacze zwykłych rachunków wstrzymują się z zakupem ze względów podatkowych. Ma to miejsce przed ustaleniem prawa do odsetek. Czy to zjawisko jest zauważalne?

K. Wydaje mi się, że coraz mniej. Jestem obecny na rynku Catalyst od początku, w styczniu lub lutym 2010 roku zawierałem pierwszą transakcję i na początku mało osób wiedziało, że istnieje taki właśnie problem związany z oprocentowaniem, a więc rynek był bardzo mało efektywny. Nie twierdzę, że obecnie jest bardzo efektywny, gdyż zdarzają się anomalie, ale wydaje mi się, że jest to coraz mniej widoczne. Zauważmy, że duża część uczestników tego rynku handluje poprzez IKE, więc różnica ta stopniowo zanika. Trzeba by było bardzo dokładnie śledzić zawierane transakcje, aby takie sytuacje wychwycić. Zauważmy, że obligacje różnią się od akcji, gdyż trzyma się je często do wykupu, a co za tym idzie większe znaczenie ma wybór emitenta. Niemniej sądzę, że takich sytuacji jest coraz mniej.

R. Podpytam jeszcze z technicznego punktu widzenia, czy możliwe jest dotarcie do statystyk ukazujących ruch na rynku Catalyst wygenerowany przez uczestników handlujących przez konta IKE, czy też są oni nie do zidentyfikowania?

K. Wydaje mi się to niemożliwe do zidentyfikowania, gdyż zasadą obrotu giełdowego jest anonimowość i tylko KDPW wie, kto z kim zawiera transakcje. Być może dane z biur maklerskich dotyczące udziału kont IKE we wszystkich rachunkach maklerskich dadzą jakiś obraz na temat udziału tego typu inwestorów. Idąc tym tropem, wydaje się że nie jest to wielki odsetek.

R. Pytam o konta IKE, ponieważ mamy tam do czynienia z limitami wpłat, a zatem można by było zakładać, że są to te mniejsze zakupy. Chociaż w sumie na rynku wtórnym trudno jest powiedzieć o dużych zakupach przy obecnej płynności.

R. Kolejne pytanie dotyczy ryzyka. Czy przy obligacjach oprocentowanych na np. 11% możemy już mówić o dużym ryzyku niewykupienia, czy poziom ten leży gdzieś indziej? Mam tu na myśli powiązanie stopy zwrotu i ryzyka. Czy też można bez obaw nabywać obligacje oprocentowane na np. 15%, jeśli jest to wkalkulowane w nasz plan inwestycji?

K. Zacznijmy od tego, iż zawodowo mam kontakt z emitentami i nie zawsze jest tak, jak podpowiada teoria, że oprocentowanie ustalane jest według modelu opracowywanego przez analityków i matematyków. Często o oprocentowaniu decyduje pewien rodzaj rynkowego wyczucia. Oczywiście jest tak, że gdy jest ono dwucyfrowe, to musimy być ostrożni. Trzeba sobie zadać pytanie, jaką działalność prowadzi spółka, że jest w stanie wypłacić nam dwucyfrowe odsetki i jeszcze po tym coś jej zostanie. Do pewnego czasu deweloperzy prowadzili taką działalność i można powiedzieć, że oprócz Ganta czasy dla tych spółek wydają się nadchodzić coraz lepsze. Drugą taką branżą są spółki zajmujące się windykacją. One są w stanie zapłacić wyższe odsetki, nawet dwucyfrowe.

Dlatego też nie można jednoznacznie przesądzić, że dwucyfrowe oprocentowanie zawsze oznacza obligację wysokiego ryzyka. Z drugiej strony były przypadki upadłości emitentów płacących jednocyfrowe odsetki, a wydawać by się mogło, że takie sytuacje raczej nie powinny mieć miejsca. Były również obligacje płacące 15% rocznie i zostały one bez problemu wykupione, na czym zarobiła i spółka i inwestorzy.

W finansach popularny jest wykres obrazujący ryzyko, na którym umieszczone są różne instrumenty według przypisanego im poziomu ryzyka. Moim zdaniem obligacje nie są mniej ryzykowne niż akcje, gdyż w sytuacji niewypłacalności emitenta tracimy praktycznie wszystko. Trzeba uczestniczyć w postepowaniu upadłościowym, którego rezultaty nie są znane. Akcje natomiast możemy sprzedać nawet po cenie 1 gr. Trzeba o tym pamiętać, gdyż możemy mieć 10 dobrych transakcji na rynku obligacji, ale jedenasta może być na tyle zła, że przekreśli poprzednie zyski i jeszcze wygeneruje straty.

Wracając do pytania, dużo zależy od zabezpieczenia obligacji. Jeśli go brak, inwestorzy żądają wyższej premii za ryzyko, z czego może wynikać właśnie dwucyfrowe oprocentowanie. Zwróćmy uwagę na fakt, iż większość obligacji posiada zmienne oprocentowanie, uzależnione od stopy procentowej, a konkretnie WIBOR. Stawka ta w ostatnich miesiącach bardzo mocno spadła, a co za tym idzie zmniejszyła się liczba obligacji o dwucyfrowym oprocentowaniu. Dlatego radze spojrzeć bardziej na marże, gdzie 550 punktów bazowych ponad WIBOR już może oznaczać ryzykowne papiery. Do inwestora należy decyzja, czy akceptuje takie ryzyko, gdyż nie można jednoznacznie powiedzieć, że wysokooprocentowane papiery są złe.

R. Powiedzmy kilka słów o branżach. Wspomniałeś o deweloperach i windykatorach. W moich prywatnych inwestycjach staram się unikać właśnie tych dwóch branż. Od deweloperów odstrasza mnie niedawna kondycja tego sektora, a za branżą windykacyjną zwyczajnie nie przepadam. Pytanie, czy jest to uzasadnione, czy może przeciwnie, są to dobre sektory i dobre obligacje? Czy można powiedzieć, że na rynku Catalyst określone sektory posiadają podwyższone ryzyko?

K. Przede wszystkim warto zaznaczyć, że dlatego mamy na Catalyst tak dużo obligacji deweloperów i windykatorów, gdyż często było to najbardziej dostępne źródło finansowania dla tych emitentów. W czasie bessy w 2008 roku trudno było uplasować emisję akcji i rynek Catalyst był niekiedy zbawieniem dla tych branż, gdyż w ten sposób mogły one pozyskać środki.

Mówiąc o deweloperach trzeba zaznaczyć, że jest to branża zdecydowanie cykliczna i jeśli wchodzimy w okres wzrostu cen nieruchomości, a wydaje mi się że właśnie taki czas się zaczyna, to nie powinno być problemów z wykupem obligacji. Oczywiście deweloper deweloperowi nie równy i jeśli ktoś kupił swoją pierwszą działkę, wyemitował obligacje i będzie stawiał swój pierwszy blok to jeszcze o niczym nie świadczy. Z drugiej strony przykład Ganta pokazuje, że nawet doświadczony deweloper może się wykoleić. Gdyby Gant nie miał takiego długu to zapewne by sobie dobrze radził, gdyż ma bardzo ciekawe inwestycje. Dlatego interesując się obligacjami deweloperów trzeba patrzeć na ich wielkość, a także inwestować głównie w spółki, które są notowane na rynku głównym, gdzie mamy pokrycie analityczne, jest kurs akcji oraz sprawozdania finansowe. Wydaje mi się, że po takiej analizie można zainteresować się obligacjami deweloperów, gdyż wchodzą oni w cykl dobrej koniunktury.

Co do windykatorów to mam duże kontakty z tą branżą, gdyż piszę właśnie doktorat na temat sektora windykacyjnego i emitowanych przez niego obligacji. Znam te spółki i w celu dokonania dobrej inwestycji trzeba bardzo selektywnie wybierać, ponieważ są podmioty, których ryzyko jest minimalne. 

Myślę, że nie będzie tajemnicą jak powiem o nadchodzącej emisji publicznej obligacji Kruk S.A., gdzie każdy będzie mógł się zapisać na jedną obligację i sądzę, że będzie to ciekawa alternatywa dla inwestorów. Oczywiście zależy to też od oprocentowania, ale wydaje mi się, że w tym przypadku ryzyko będzie niewielkie.

Znam natomiast spółki z rynku Catalyst zajmujące się windykacją, które w przypadku braku refinansowania tego długu będą miały gigantyczne problemy z wypłacalnością. Może zatem dojść do sytuacji, w której windykator będzie miał problem z oddaniem długu, ale w przypadku braku możliwości zrolowania obligacji, tak to się może skończyć. Dlatego też również w przypadku firm windykacyjnych patrzyłbym na wielkość podmiotu oraz wybierał tylko spośród spółek notowanych na rynku akcji.

R. Co poradzisz osobom chcącym rozpocząć przygodę z obligacjami korporacyjnymi? Czy wystarczy przeczytać kilka poradników i materiałów dostępnych w Internecie, czy też trzeba być w stanie przeprowadzić analizę finansową spółki?

K. Uważam, że inwestując zawsze należy posiadać pewną wiedzę na temat analizy finansowej spółki, z czym zapewne nie zgodzili by się analitycy techniczni. W przypadku obligacji trzeba mieć ten background, zwłaszcza jak rynek obligacji jest zorganizowany. Trzeba wiedzieć, że jeśli obligacja jest notowana po cenie 99 to jest to 99%, a nie 99 zł, czym jest cena czysta, a czym cena brudna. Dlatego wiedza na temat organizacji obrotu obligacjami jest niezbędna, a dla laika może to być początkowo stosunkowo trudne. Wielokrotnie podczas spotkań lub prowadzonych wykładów widzę, że jest to dla ludzi czarna magia, Wydawało by się, że wystarczy kupić obligację, zarobić te 7% i sprawa zamknięta, a tymczasem tak nie jest. Tak więc inwestowanie w obligacje jest dosyć skomplikowane, ale w łatwy sposób można się tego nauczyć.

Kolejnym krokiem jest z pewnością obserwacja rynku, zachowania cen obligacji, ofert kupna i sprzedaży tych papierów. Po drugie stworzyłbym listę obligacji firm, które znam np. Orlenu, GPW, dewelopera który niedaleko sprzedaje mieszkania i, to co wcześniej mówiłem, dla inwestorów początkujących muszą to być spółki notowane na głównym rynku. Daje to dużo większe zaplecze informacyjne, a poza tym, o czym wspomniałeś na blogu, jest dostępny wykres cen akcji. Z moich obserwacji wynika, że kurs akcji o 2-3 kwartały wyprzedza to, co się będzie działo z obligacjami. Przykładem oczywiście jest Gant, ale można znaleźć również inne przypadki, gdzie kurs pikował, a później były problemy z wykupem obligacji. Tak wiec zdecydowanie należy się zastanowić, czy jest to firma, którą znam oraz czy jest ona notowana na głównym rynku.

R. Zapytam teraz o budowanie pierwszego portfela obligacji. Weźmy przykład osoby, która nie ma wielkiego kapitału, np. 10 tys. zł. Jaki jest minimalny próg inwestycji w obligacje oraz jak ten portfel dywersyfikować?

K. Moim zdaniem inwestorowi indywidualnemu jest niezwykle trudno zdywersyfikować portfel obligacji, co może wykazać prosta matematyka. Chcąc zarobić 8% netto, musimy kupić 12 różnych obligacji, aby wyjść na zero w przypadku niewykupienia tylko jednej z serii. Z racji kosztów transakcyjnych nie kupimy po jednej obligacji, ale po kilka, a zatem 12 razy kilka tysięcy złotych daje nam portfel o wielkości ok. 40-50 tys. zł. Z drugiej strony obserwowanie dwunastu różnych pozycji może nie być wcale takie proste dla inwestora indywidualnego. Dlatego też można powiedzieć, że zdywersyfikowanie indywidualnego portfela jest na rynku Catalyst bardzo trudne, niekiedy nawet niemożliwe.

Dysponując portfelem rzędu 10 tys. zł lepiej jest chyba zarobić mniej, ale zmniejszyć znacząco ryzyko niewypłacalności którejś ze spółek. Można kupić obligacje trzech firm oferujących nieco niższe oprocentowanie, ale zdecydowanie większe bezpieczeństwo.

Zależy jeszcze o jakich inwestorach rozmawiamy, gdyż było na rynku Catalyst kilka okazji, gdzie można było zarobić na obligacjach i 100%. Były takie przypadki jak Marka S.A., później Werth Holz S.A. i tymi dziesięcioma tysiącami, jeśli złapało się w odpowiedniej chwili rynek, można było osiągnąć całkiem interesującą stopę zwrotu. Oczywiście w tej sytuacji nie może być mowy o żadnej dywersyfikacji, bo jeśli raz się pomylimy to jesteśmy jak saper i nie będziemy mogli na rynku obligacji odrobić tej straty bez posiadania portfela powyżej 100 tys. zł.

Dlatego też być może nie jest złym pomysłem branie udziału w ofertach obligacji, gdzie mamy możliwość dobrze prześwietlić spółkę i zainwestować znaczną część pieniędzy w jeden papier, ale zabezpieczony i dobrze nam znany.

R. Poruszyłeś kilka tematów, o które chciałem zapytać, więc od razu nawiążę do nich. Najniższa oferta publiczna to obecnie 50 tysięcy złotych?

K. W marcu 2013r. uległa zmianie ustawa o ofercie publicznej i zostało zmienione kryterium wyznaczające ofertę prywatną. Obecnie jest to oferta kierowana do maksymalnie 149 osób. I jeśli podzielimy wielkość oferty np. 5 mln zł przez 149 osób daje nam to ok. 35 tys. zł na osobę i takie oferty były. Chociażby Uboat-Line S.A. uplasowało emisję i tam właśnie był minimalny zapis o wielkości 35 tys. zł. Jednak w przypadku emisji trzeba przyjąć, że mówimy o kwotach 50 tys. i wyższych.

Skoro mówimy już o emisjach obligacji to uważam, że nowa ustawa wprowadziła wielką szkodę dla inwestorów. Obecnie w żadnym wypadku nie można informować publicznie, że ma miejsce taka właśnie oferta. Spółki stosują tutaj różne fortele, ale w rzeczywistości autoryzowany doradca powinien z nami jako inwestorami podpisać umowę o poufności dotyczącej emisji pierwotnej i dopiero wtedy może nam powiedzieć, jakiej spółki jest to emisja, jaki jest minimalny zapis i oprocentowanie etc. Jest to sytuacja trochę chora i moim zdaniem przez to rynek ofert prywatnych stał się bardzo trudny, ponieważ nie można informować szerokiego grona inwestorów o nowych emisjach. Był to w pewnym sensie strzał w stopę ze strony KNF, która rekomendowała taką zmianę w ustawie.

Z drugiej strony powstała konstrukcja oferty publicznej, gdzie nie trzeba sporządzać prospektu emisyjnego, zatwierdzanego później przez KNF, która to procedura trwa kilka miesięcy lub nawet rok i jest dość kosztowna. Wprowadzono nowe rozwiązanie, w którym można zrobić ofertę publiczną do wysokości 2,5 mln euro bez zatwierdzania memorandum, ale KNF sprawując pieczę sprawdza wszystkie materiały promocyjne. Będzie teraz miała miejsce pierwsza taka oferta, którą przeprowadza Powszechne Towarzystwo Inwestycyjne S.A. i każdy inwestor będzie mógł się zapisać nawet na jedną obligację, która będzie miała dość nietypową wartość, bo 500 zł. Zapisy będą trwały 2 tygodnie i każdy będzie miał równy dostęp do informacji, będzie się odbywał czat z przedstawicielami PTI S.A. i wydaje mi się, że właśnie w takim kierunku ten rynek powinien zmierzać. Wyeliminuje to obawy o odpowiedzialność z tytułu ujawnienia poufnych informacji, gdyż kara za złamanie tego zapisu ustawy wynosi 10 mln zł. Dlatego też liczę, że oferta PTI S.A. się powiedzie i inne mniejsze spółki skorzystają z tej formy przeprowadzania ofert.

R. Odwołam się jeszcze do poprzedniego pytania dotyczącego dywersyfikacji. Czy jakąś alternatywą mogą być fundusze obligacji jako pewna forma wtórnego inwestowania w obligacje?

K. Uczestniczę w licznych konferencjach dotyczących Catalyst jako przedstawiciel inwestorów indywidualnych i branża TFI zawsze mnie w tym względzie zakrzykuje. Jest to słuszny argument, gdyż fundusze mają dużo większą możliwość dywersyfikacji oraz zaplecze analityczne, ale oni też nie ustrzegają się pomyłek. Jeśli przypomnimy sobie przykład  funduszu obligacyjnego Idea TFI to widać, że wcale nie musi to wyglądać tak różowo.

Dużo zależy od naszej strategii, gdyż równie dobrze można powiedzieć, że inwestycje w akcje nie mają sensu, bo lepiej jest powierzyć swoje środki funduszowi. Gdyby nie inwestorzy indywidualni nie byłoby sukcesu kontraktów terminowych na Wig20, gdyż to oni rozruszali ten rynek i dlatego sądzę, że na Catalyst również indywidualni gracze są niezbędni. Ale z drugiej strony dywersyfikacja na Catalyst jest możliwa i jeśli ktoś ma trochę czasu oraz interesuje się inwestycjami powinien sam spróbować, zamiast wpłacić środki do funduszu i sprawdzać wyniki raz w miesiącu.

...

To jest koniec pierwszej części wywiadu. Udostępnijcie, polubcie i skomentujcie, żebym wiedział, że dotrwaliście do tego miejsca i czekacie na drugą połówkę :)

Pssst... Kamil pewnie do nas zajrzy, więc nie jest wykluczone, że odpowie na jakieś pytania zadane w komentarzach.

Wybacz Kamilu... :p

LINK DO DRUGIEJ CZĘŚCI WYWIADU

Obligacje korporacyjne i analiza techniczna to dobre połączenie

Obligacje korporacyjne nie zawsze kojarzą się z analizą techniczną. O ile inwestowanie w akcje może nie skupiać się na spółce, ale na jej wykresie to przecież nabywanie papierów dłużnych w większości opinii wymaga zapoznania się z danymi fundamentalnymi, zdolnością spółki do generowania gotówki i regulowania zobowiązań. Okazuje się jednak, że również analiza techniczna może być tu bardzo przydatna.

Kupno obligacji korporacyjnych - co radzą specjaliści

źródło: www.etftrends.com

Czytając poradniki dotyczące inwestowania w obligacje korporacyjne dowiadujemy się przede wszystkim, że musimy poznać kondycję podmiotu, którego papiery chcemy kupić, aby podczas wykupu był on w stanie wypłacić nam kapitał wraz z należnymi odsetkami. Przydatne są tutaj różnego rodzaju analizy, których szczegółów nie będę w tym wpisie omawiał, znajdziecie je gdzie indziej.

Niektórzy specjaliści wskazują, że dobrze jest, gdy spółka jest notowana na giełdzie. Oznacza to, że jej sprawozdania finansowe posiadają odpowiednią historię oraz zostały sporządzone z wysokimi wymogami stawianymi przez GPW. Ale dla mnie liczy się co innego...

Analiza techniczna podczas inwestowania w obligacje korporacyjne

Dla mnie podstawową zaletą tego, że spółka jest notowana na giełdzie jest jedna rzecz - posiada wykres. A jeśli mamy już wykres, możemy przeprowadzić analizę techniczną. Wynika to z jednego z fundamentalnych założeń, którymi kieruje się ten rodzaj podejścia do rynku, czyli przyjęcie, że cena dyskontuje wszystkie dostępne inwestorom informacje na temat danej spółki. Jeśli więc u naszego emitenta obligacji sprawy mają się dobrze, cena akcji rośnie lub nie zmienia się. Z kolei jeśli kondycja spółki jest zagrożona, również i ten stan znajdzie swoje odzwierciedlenie na wykresie.

Dlatego też w swoich działaniach na polu obligacji korporacyjnych koncentruję się głównie na podmiotach notowanych na GPW. W ten sposób niekiedy wystarcza jeden rzut oka, aby ocenić daną spółkę. Przykładem tego typu inwestycji z mojego portfela IKE niech będą Zakłady Mięsne Kania, których obligacje posiadam:

Widząc taki, a nie inny przebieg notowań mogę spać spokojnie wiedząc, że jeśli będzie się ze spółką działo coś niepokojącego, dostrzegę to na jej wykresie.

Obligacje Ganta i wykres tej spółki

Dzisiejszy wpis prawdopodobnie by nie powstał, gdyby nie Marek, autor bloga Droga do wolności, który kilka dni temu wywołał do tablicy autora, który pisał jakiś czas temu o Gancie. Przeprowadził on bardzo prosty test, w którym zweryfikował zachowanie cen spółek, które nie wykupiły swoich obligacji w terminie. Okazało się, jak można się łatwo domyślić, że ceny spadały na długo przed problemami z wypłacalnością.

Czytając wpis Marka przypomniałem sobie, że ja też jakiś czas temu stałem przed dylematem, czy kupić Ganta, ale się od tego powstrzymałem, gdyż wykres znajdował się w trendzie spadkowym. Jakiś czas później okazało się, że była to słuszna decyzja, gdyż Gant przekazał złe dane, po czym kurs gwałtownie spadł. Dzisiaj wykres wygląda tak:

Z perspektywy dzisiejszej sytuacji w spółce, przyjmuję te wydarzenia na chłodno. W zasadzie potwierdziła się zasada, którą kieruję się od początku przygody z inwestycjami, że jeśli coś ważnego będzie się działo z podmiotem, którego papiery posiadam, powie mi o tym wykres, gdyż w nim zawierają się niezbędne dane. 

A czym Wy kierujecie się kupując obligacje korporacyjne? Macie jakieś własne preferencje, może odbiegające od tych najbardziej popularnych zaleceń?

O naszym niedorozwiniętym rynku...

Dzisiejszy wpis w zasadzie nie będzie o rynku, ale o aktywach, o których w ostatnich dniach z pewnością wszyscy słyszeli, a mianowicie o obligacjach. Jako osoba zainteresowana tematyką giełdową, "polubiłem" na Facebooku liczne strony z tej dziedziny, skutkiem czego często dostaję ten sam link udostępniany przez trzy, cztery, czy pięć kolejnych fejsbukowych stron. 

O ile pewne rzeczy można jeszcze przeboleć, ostatnio zaczęły mi doskwierać nasze dziesięciolatki i ich rentowności. W ciągu dnia otrzymuję kilkanaście komunikatów z rekordowych poziomów, jakie te obligacje notują. Blogerzy i dziennikarze meldują, że rentowność spada do 4.06, 4.01, 3.99... I tak przez cały dzień... 

Skoro więc już te obligacje wtargnęły do mojego życia, postanowiłem przyjrzeć im się z punktu widzenia psychologii i analizy technicznej. Czynniki fundamentalne już zapewne znamy. Jedna strona mówi, że jest to wyraz wspaniałych reform, jakie dokonują się w naszym kraju, druga z kolei tłumaczy to napływem kapitału, który ucieka z innych, mniej interesujących miejsc. Rezultat jest jeden - nasze obligacje notują niespotykane dotychczas poziomy.

Aspekt psychologiczny jest stosunkowo łatwy do ujęcia. Gdy wszyscy o czymś mówią to znak, że czas uciekać, bo odwrócenie na rynku jest bliskie. I choć fryzjerzy raczej handlują akcjami niż obligacjami (i to zazwyczaj w czasie hossy), to jednak festiwal obligacji w branży giełdowej jest już szeroko komentowany. A wiec tutaj sygnał jest jasny.

A co z perspektywy analizy technicznej? Spójrzmy wiec na wykres naszych dziesięciolatek DS1019:

Jak to mówią, sky is the limit. Obligacje, które trzy wcześniejsze lata spędziły poniżej poziomu 100, obecnie szturmem zdobywają kolejne poziomy. Luka goni lukę. A co z rentownościami?

Jak logika nakazuje, mamy do czynienia z sytuacją odwrotną, czyli przyspieszającymi spadkami. 

I teraz powracamy trochę do psychologii, a mianowicie do chciwości i strachu. Osoby niemające zazwyczaj kontaktu z obligacjami mogą wpadać w konfuzję, gdyż nie wiedzą, czy to dobrze, czy źle, że obligacje tak rosną. Otóż to dobrze, gdyż jest to wyraz zainteresowania i zaufania do naszego kraju. A zatem chciwość. 

Pamiętajmy, że o bańkach mówimy wyłącznie po stronie chciwości, co oznacza stronę wzrostową dla akcji i towarów. To rekordy cenowe nazywa się balonem, a nie gwałtowne spadki, gdyż tam zazwyczaj takich odreagowań nie ma - strach rządzi się zupełnie innymi prawami.

Po tej krótkiej dygresji można powiedzieć, że faktycznie notowania naszych obligacji spektakularnie rosną. I w mojej ocenie rosną zbyt spektakularnie. Chciałbym mieć narzędzia do postawienia pieniędzy na scenariusz przeciwny, chciałbym móc zagrać na odwrócenie tej sytuacji, chociażby krótkoterminowe, ale za to gwałtowne. I tu wracamy do tematu dzisiejszego wpisu - nie ma na czym zagrać.

Niestety nasze obligacje nie są na tyle popularne, aby inwestorzy indywidualni mieli możliwość kupowania lub sprzedawania jakiegoś derywatu na nich opartego. Mając na uwadze specyfikę obecnej sytuacji, bardzo bym potrzebował opcji na nasze obligacje. Chciałbym tutaj zagrać przeciwko obecnemu trendowi poprzez kupno opcji daleko poza pieniądzem, które będą tanie, ale w razie silnej korekty gwałtownie zyskają na wartości. Więcej szczegółów technicznych możecie przeczytać w moim podobnym wpisie sprzed kilku miesięcy.

I radzę Wam się serio zastanowić nad tym tematem, bo dzień po moim podlinkowanym wyżej wpisie o Apple wypadł tam lokalny szczyt bańki, po którym ceny spadły o 19% :)

Cała Polska kupuje obligacje Ganta

Najpierw dostałem maila za pośrednictwem serwisu Stockwatch.pl. Gant emituje nowe obligacje, fantastyczna oferta, kupujcie inwestorzy. Lampeczka się zaświeciła, gdyż wcześniej od tego serwisu podobnych maili nie otrzymywałem. Później, jadąc samochodem, usłyszałem w radiu reklamę tychże obligacji. Że fantastyczna spółka, oddaje tysiące mieszkań i ogólnie narodowy czempion deweloperski. I wtedy postanowiłem sprawdzić, dlaczego nagle spółka, której obligacje jeszcze całkiem niedawno były jednym z najpopularniejszych papierów na Catalyst, musi prowadzić wielką akcję promocyjną, żeby znaleźć nabywców na swoje papiery.

Nie jestem specjalistą od analizy finansowej, więc nie zagłębiałem się w raporty finansowe Ganta. Spojrzałem za to na dotychczas już uplasowane emisje. Okazało się, że we wrześniu spółka będzie musiała wykupić obligacje o wartości 10 milionów złotych. Obecna emisja wydaje się więc niczym innym niż rolowaniem zadłużenia. A skoro zamiast spłacać zobowiązania, spółka je roluje i powiększa, jest to już dla mnie sygnał ostrzegawczy.

Korzystając z faktu, że Gant notowany jest na GPW, postanowiłem sprawdzić, co rynek sądzi o akcjach tej spółki. Prezentowany wykres mówi chyba wszystko:

W ciągu ostatniego roku, cena akcji spadła o 80%. Dla mnie, jako technika, nie jest to dobry prognostyk. Powiem więcej, wygląda to fatalnie.

Ale może to tylko ogólna kondycja sektora, może tak wygląda dziś rynek deweloperski? Rzućmy więc okiem na porównanie wykresu spółki oraz indeksu WIG Deweloperzy, do którego Gant należy:

Faktycznie, w branży nie dzieje się szczególnie dobrze, ale nasz Gant znów sprawuje się zdecydowanie gorzej. Ostatnie trzy lata dokładnie to pokazują.

Czy więc warto jest kupić nowe obligacje Ganta? Być może ktoś uzna że warto. Być może sytuacja spółki nie przedstawia się tak źle, może raporty finansowe są dobre. Tylko co z tego? Wykres mówi mi wszystko. 

A ku rozwadze podsyłam jeszcze porównanie wykresów Ganta oraz DSS. 

Jak widać, do pewnego czasu DSS zachowywał się nawet lepiej niż Gant. A później obligatariusze zderzyli się z rzeczywistością...

Kontynuację tego tekstu znajdziesz tutaj.

Okazje inwestycyjne - Redan

Bardzo prosty setup, praktycznie analogiczny do prezentowanej kilka wpisów temu Astarty. Świeczka zrzucana w ciągu dnia, więc do końca sesji wymowa techniczna może ulec zmianie.

Trend wzrostowy, korekta, zatrzymanie na wsparciu i odbicie. Wolumen zwiększony na swingu wzrostowym, mniejszy w korekcie, obecnie znów popyt jest w grze. Więcej komentarza chyba Wam nie trzeba :)

Gdy inwestor się nudzi

Święta to czas odcięcia się od codziennych obowiązków związanych z pracą i nauką. Kiedy już nacieszymy się rodziną, napełnimy brzuchy smakołykami i odeśpimy zaległości, zaczynamy się niekiedy nudzić. Ja właśnie przeszedłem coś takiego i mam nadzieję, że udało mi się przekształcić to w jakąś korzyść.

Co robi inwestor, gdy nie zbija akurat milionów? Oczywiście planuje, jak zbić miliony :) Ostatnio mam taki czas na rynku, że wiele nie mogę zrobić. Portfel akcyjny mam zaangażowany w jakichś 99,5%, w portfelu na IKE co prawda zostało trochę grosza, ale zbyt mało, żeby kupić jakiś walor, lokaty mają ciągle daleko do wygaśnięcia, a na oszczędności wpłaciłem i zagospodarowałem praktycznie wszystkie wolne środki. Nudy. Do tego na rynku akcji nic się nie dzieje, moja aktywność ogranicza się do zerknięcia, jak zamknęła się sesja, skwitowania tego krótkim "aha..." i przerzucenia kilku danych do statystyki. Generalnie cisza w eterze.

W pierwszy dzień świąt postanowiłem odkurzyć nieco tradingową literaturę. Zabrałem się za książkę, którą już kiedyś miałem okazję czytać, ale stwierdziłem, że małe powtórzenie nie zaszkodzi. Niestety, po przeczytaniu 1/3 okazało się, że ciekawe rzeczy się skończyły, a nawet jeśli przeczytam dalszą część to  tak nie zastosuję tego w praktyce. Odpuściłem i zabrałem się za inną pozycję. Niestety, tym razem wytrzymałem zaledwie 1/4 całości i książka poszła w kąt. Tyle więc wyszło z mojego świątecznego weekendu. Oczywiście nie czytałem cały dzień, żeby nie było, że święta spędziłem z nosem w literaturze :)

Nicnierobienie również męczy. W związku z tym postanowiłem zabrać się w końcu za coś, co odkładałem już dość długo. Od kilku miesięcy na pasku zakładek przeglądarki internetowej miałem odnośnik do strony dotyczącej obligacji korporacyjnych oraz rynku Catalyst. Stwierdziłem, że skoro i poniedziałek mam wolny, warto w końcu ruszyć to zagadnienie, bo może jakieś ciekawe pieniądze przechodzą koło nosa. Tak więc przegrzebałem podstronę GPW dedykowaną rynkowi obligacji, przyswoiłem (może nieco pobieżnie) wiedzę dotyczącą obligacji, a następnie rozpocząłem przyglądanie się rynkowi z punktu widzenia inwestora takiego, jak ja.

Nie będzie pewnie wielką tajemnicą, jak powiem, że część portfela trzymam w bankach w postaci różnego typu lokat i kont oszczędnościowych. Oprocentowanie, jak wiadomo, d... nie urywa, ale jak do tej pory nie narzekałem, w końcu starałem się wybierać najlepsze oferty na rynku. W tej chwili, po przyjrzeniu się obligacjom, jako alternatywie dla depozytów, postanowiłem przenieść część swoich aktywów na rynek Catalyst. Po pierwsze dlatego, że oprocentowanie jest wyższe, po drugie dlatego, że i tak planuję inwestować długoterminowo, a po trzecie dlatego, że zamierzam kupić obligacje poprzez IKE, co pozwoli uniknąć podatku. 

Pierwsze wrażenia? W zasadzie trudno powiedzieć. Musimy mieć świadomość, że w tym momencie kończy się zysk bez ryzyka, jak to miało miejsce w przypadku lokat lub obligacji skarbowych. Możemy powierzyć pieniądze miastu Warszawa, które daje 6,45% rocznie, ale posiada rating Fitch'a na poziomie AAA, a możemy też kupić obligacje wyemitowane przez Green House Development Sp. z o.o., która to oferuje aż 17%. Haczykiem jest tu fakt, że spółka ta dysponuje 50 000 zł kapitału zakładowego, a wyemitowała obligacje o wartości 1,8 mln, co daje lewar 36-krotny. Także do nas należy ocena ryzyka wypłacalności emitenta. Relacje są zachowane, większy zysk oznacza większe ryzyko.

Sporym problemem może być płynność. Dziś podczas całej sesji wolumen obligacji korporacyjnych nie wyniósł nawet 150 sztuk. Poza tym obrócono jeszcze 16 obligacjami spółdzielczymi, 3 komunalnymi i kilkoma setkami obligacji Skarbu Państwa. Tak więc nasz rynek nie zachęca do spekulacji tymi papierami, raczej będą to strategie kupna i trzymania do wygaśnięcia.

Niestety, trudno szerzej omawiać ofertę, gdyż każdy przypadek jest indywidualny. Inny emitent, inny rodzaj obligacji, inna płynność na papierach. Stąd też podjęcie decyzji o ich kupnie jest kwestią, którą każdy powinien przemyśleć. Zwłaszcza, że jest to raczej zabawa dla portfeli przekraczających 10k, gdyż dopiero przy trzech obligacjach (każda ok 1000 zł) prowizje się bilansują.

W każdym razie sądzę, że warto zgłębić ten rynek i rozważyć swoje zaangażowanie w nim. Póki co materiały edukacyjne są dość skromne. Rozważałem kupno książki Fabozziego "Rynki obligacji", ale gdy przejrzałem ebooka i zobaczyłem całą masę cyferek to mi się odechciało. Niedługo powinna się ukazać na stronie infoengine relacja z "Czwartku z obligacją". Niestety, mam obawy, że nie będzie to materiał ściśle edukacyjny.

Nie wiem, jak Wy, ale ja się wkręciłem w kolejny rynek. Tak to bywa, gdy inwestor się nudzi...