Sprzedałem Euro-Tax - Be first, be smarter or cheat

Po zaledwie pięciu miesiącach posiadania w portfelu, sprzedałem akcje spółki Euro-Tax. Na historycznych wynikach i wskaźnikach spółka wydaje się atrakcyjna, ale obawiam się tego, co przynoszą i co mogą przynieść najnowsze dane. W dzisiejszym tekście pokażę, dlaczego staram się być szybszy niż inni i na czym polega strategia "na zająca".

Euro-Tax jest spółką pomagającą uzyskać zwrot zasiłków i nadpłaconych podatków pracownikom, którzy wykonywali pracę za granicą. Prowadzi swoją działalność w Polsce, Bułgarii i Rumunii i operuje na prowizji za skuteczne odzyskanie dla klienta podatków i zasiłków.

Dzięki temu, że działalność spółki sprowadza się de facto do złożenia za klienta deklaracji, który to proces można zautomatyzować, osiągana przez spółkę rentowność jest całkiem wysoka.

Akcje kupowałem pod koniec listopada 2023 i spółka spodobała mi się z kilku powodów. Po pierwsze, bardzo dobrze generowała gotówkę. Nawet dzisiaj, przy kapitalizacji na poziomie 24 milionów, spółka posiada 14 milionów w gotówce. To z pewnością o czymś świadczy.

Po drugie, spółka wypłaca co roku niemal 100% zysku w formie dywidendy. Skoro odpowiednia poduszka finansowa jest już zbudowana, nie ma co zatrzymywać środków w spółce. Patrząc w przeszłość widzimy, że stopa dywidendy w okolicach 10% to w zasadzie reguła w wypadku tego waloru.

Po trzecie, spółka charakteryzuje się całkiem przyzwoitym wzrostem. Rośnie w tempie ok. 20% rocznie (zarówno na przychodach, jak i na zysku netto), a jej bieżąca wycena wskaźnikiem cena/zysk wynosi obecnie 8. I to z uwzględnieniem faktu, że w Q4 2023 zostały poniesione jednorazowe koszty w postaci zaległych składek na ZUS, które obniżyły wynik o ok. 700 tys. zł.

Można więc powiedzieć, że jest to spółka idealna. Generuje gotówkę, płaci dywidendę, rośnie i jest w miarę tanio wyceniana. I z tych właśnie względów zdecydowałem się nabyć akcje pod koniec 2023 roku. Dlaczego je zatem w ostatnich dniach sprzedałem?

Zdecydowałem się na ten ruch w oparciu o kilka czynników. Pierwszym i najważniejszym z nich jest spodziewane przeze mnie wyhamowanie dynamiki wzrostu. Euro-Tax jest jedną z tych spółek, dla których prowadzę tabelki. Tabelki, w których odnotowuję publikowane co miesiąc przez spółkę dane o sprzedaży, czyli o ilości pozyskanych klientów. 

O tym, dlaczego jest to tak ważne, pisałem w jednym z niedawnych tekstów:

Przeczytaj: Ile tabelek sporządzasz dla swoich spółek?

Moja tabelka dla spółki Euro-Tax wygląda następująco:

Jak widzicie publikowane dane można przekształcać w wiele postaci. Kluczowe agregaty znajdują się po prawej stronie, gdzie widzimy kategorie takie jak podatki łącznie, zasiłki łącznie, łączną dynamikę r/r oraz kroczącą średnią 12-miesięczną.

I to dane z ostatnich trzech miesięcy, czyli z początku 2024 roku martwią mnie najbardziej. Widzimy wyraźnie, że dynamiki pozyskiwania nowych klientów słabną, albo są wręcz ujemne. Kroczące 12-miesięczne średnie jeszcze rosną, ale jest to zasługa raczej pierwszej połowy 2023 roku, która była ewidentnie wzrostowa, co widać po zielonym kolorze. To wówczas łączna dynamika pozyskiwania umów na zwrot podatków dobijała do 15%, a na zwrot zasiłków nawet do 20%.

Czym jest profil spółki i co oznacza jego zmiana

Profil spółki jest bardzo ważny z punktu widzenia naszego pomysłu na inwestycję. To, czy jest to walor defensywny, wzrostowy czy cykliczny sprawia, że decydujemy się nabyć akcje lub nie, niezależnie od wyników spółki. A zmiana profilu (lub nasza zmiana oceny tego profilu) może być elementem determinującym decyzję o sprzedaży akcji.

Najbardziej klasyczne rozróżnienie dzieli spółki na value i growth. W wypadku tych pierwszych spodziewamy się dojrzałego biznesu, często dzielącego się zyskami w postaci dywidendy i koncentrujemy się na nabyciu akcji możliwie jak najtaniej. W wypadku spółek growth nie oczekujemy wyników tu i teraz, wiemy, że musimy na nie poczekać, a celem inwestora jest nabycie spółek o możliwie największym potencjale zysku.

Oczywiście istnieje wiele różnych typów spółek. Podział na sześć rodzajów wprowadził Peter Lynch. Wyróżnił on, slow growers, stalwarts, cyclicals, fast growers, turnarounds i asset plays. Jakiś czas temu Tomasz Publicewicz z Biznesradaru poświęcił im kilka ciekawych wydań newslettera.

W dzisiejszym tekście nie chcę skupiać się na podręcznikowych typologiach. Chcę pokazać jak ja sam patrzę na profil spółki, jak na tej podstawie lokuję spółkę w portfelu oraz dlaczego czasem pozbywam się spółki właśnie z powodu zmiany jej profilu.

Unikanie spółek niespodzianek

Przez miano niespodzianki rozumiem tu spółkę, która przez lata ponosi nakłady na stworzenie jakiegoś produktu lub usługi, a o tym, czy produkt ten stanie się komercyjnym sukcesem dowiemy się dopiero w przyszłości.

Idealnym tego przykładem jest branża producentów gier. Spółka przez kilka lat tworzy grę, ponosi nakłady na jej wydanie, a dopiero w momencie premiery jako inwestorzy dowiadujemy się, czy rezultaty tych działań są pozytywne. Jeżeli gra okaże się sukcesem, spółka pokrywa koszty, generuje zysk i ogólnie wszyscy są zadowoleni. Jeżeli jednak gra okazuje się klapą, konieczne jest utworzenie odpisów oraz, co ważniejsze, pozyskanie finansowania na dalsze funkcjonowanie.

Przekuwanie intuicji w pomysły inwestycyjne

Mówi się, że w inwestowaniu podstawą jest plan i strategia. To prawda, ale w moim inwestowaniu bardzo dużą rolę odgrywa intuicja. Dzisiaj pokażę, jak przekuwam przeczucia w konkretne i przemyślane decyzje inwestycyjne.

Tematyka, którą dzisiaj poruszę jest bardzo subiektywna. Każdy posiada nieco inne doświadczenie, przemyślenia i preferencje inwestycyjne, więc intuicja osoby początkującej z pewnością będzie się charakteryzowała inną skutecznością niż intuicja doświadczonego inwestora.

Niezależnie jednak od naszego punktu startowego, dobry warsztat może pozwolić na wyciągnięcie dodatkowej wartości z pomysłów, na które wpadamy niejako przypadkowo.

Jak pewnie wyczytaliście w moich ostatnich artykułach, wiele decyzji inwestycyjnych jest u mnie podyktowanych intuicją. A konkretnie rozpoczyna się od intuicji lub przeczucia, które następnie przechodzą przez fazę analityczną i kończą się podjęciem decyzji inwestycyjnej. Lub kończą się niczym.

Faza I - intuicja

Każdy z nas bazuje na innych doświadczeniach, innym bagażu, który niesie przez życie i innej wiedzy wyniesionej z aktywności zawodowej lub poprzednich transakcji. Mamy również inne preferencje w zakresie ryzyka, budowy portfela czy branż, które chcemy dorzucać do naszego portfela.

Lubimy podążać za kierunkami, w których w przeszłości odnosiliśmy sukcesy. Jeżeli dobrze nam szło w analizie spółek deweloperskich, naturalnym jest, że częściej przyglądamy się deweloperom. Inni preferują biotechnologię, jeszcze inni spółki informatyczne. I w tym właśnie obszarze kształci się i trenuje nasza intuicja, aby z czasem stawać się coraz lepszą.

W tym momencie warto zaznaczyć, że mianem intuicji można określać szerzej wszystkie pomysły inwestycyjne. Coś, co pcha nas do konkretnej spółki lub przeciwnie, sugeruje nam, że kurs danej spółki będzie spadał.

Po pierwsze, intuicja w wypadku kupowania spółek, których nie mamy jeszcze w portfelu i ich nie znamy. W tym wypadku intuicja działa najsłabiej, gdyż nie znamy biznesu i nie mamy jeszcze wielu punktów odniesienia. Może nam się wydawać, że dana spółka lub branża jest ciekawa i ma przed sobą dobre perspektywy, ale z doświadczenia wiem, że tego rodzaju intuicja u mnie myli się najczęściej.